資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置模式研究（《改革與開放》2021年第12期，總第561期））
發(fā)布時間 ：2021-08-11
摘要：不良資產(chǎn)處置的過程既是風險化解的過程，也是資源重新配置的過程。從事不良資產(chǎn)處置雖然風險高，但只要經(jīng)營得當，便能獲取最大的價值回報。資產(chǎn)管理公司從事不良資產(chǎn)處置的方式很多，利弊也十分明顯，本文從資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置的模式開始探究，進而提出部分建議對策，最后得出結束語：傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)處置模式已經(jīng)不適應市場的變化，單純依靠買賣差價盈利的貿(mào)易型處置方式獲利空間逐漸變小，必須運用創(chuàng)新業(yè)務模式。
關鍵詞：資產(chǎn)管理公司；不良資產(chǎn)；處置模式；策略建議
經(jīng)濟進入新常態(tài)以來，供給側結構性改革持續(xù)深化、“三去一降一補”扎實推進，不良資產(chǎn)行業(yè)也迎來了黃金發(fā)展時期。根據(jù)國務院新聞辦公室發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2020年銀行業(yè)處置不良資產(chǎn)總額達到3.02萬億；不良貸款余額3.5萬億，較年初增長2816億；不良貸款率1.92%，較年初下降0.06個百分點，不良資產(chǎn)處置力度，處置金額都是歷年最高。銀保監(jiān)會《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》也要求加大不良資產(chǎn)處置。2020年央行金融穩(wěn)定報告中《大型企業(yè)風險監(jiān)測》專題研究指出，截至2019年末，全國共有575家大型企業(yè)出險，460家企業(yè)出現(xiàn)嚴重流動性困難、120家企業(yè)未兌付已發(fā)行債券、27家企業(yè)股權被凍結、67家企業(yè)申請破產(chǎn)重整。
不良資產(chǎn)行業(yè)規(guī)模的不斷擴張，給資產(chǎn)管理公司帶來機遇的同時也增加了挑戰(zhàn)。為爭取更大的盈利空間，必須采用資本化的手段運作，這使得不良資產(chǎn)處置模式不斷革新。從市場參與者來看，華融、長城、東方、信達四家金融資產(chǎn)管理公司是中國不良資產(chǎn)市場的主力軍。2020年12月16日，銀河資產(chǎn)獲得銀保監(jiān)批準開業(yè)，這是不良資產(chǎn)行業(yè)21年以來，第一次出現(xiàn)全國性AMC牌照的擴容，對于我國不良資產(chǎn)行業(yè)格局來說意義非凡。至此，不良資產(chǎn)處置行業(yè)形成了五足鼎立的局勢。此外地方資產(chǎn)管理公司也踴躍參與，尋求在激烈的市場競爭中分一杯羹。有鑒于不良資產(chǎn)處置是其經(jīng)營的重難點，如何在激烈的市場環(huán)境中保留實力進而做大做強，是值得探討的地方。本文從資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置的模式開始探究，進而提出部分建議對策。
一、資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)處置模式
不良資產(chǎn)，顧名思義是指會計科目出現(xiàn)壞賬，主體難以收回的資產(chǎn)。但資產(chǎn)是否優(yōu)良，關鍵在于定價以及未來能收回的現(xiàn)金流二者之間的相對關系。如果定價合理，資產(chǎn)價格得到真實的反映，這塊資產(chǎn)仍是有價值的資產(chǎn)，就不應該被打上“不良”的標簽。不良資產(chǎn)處置，是指在法律允許范圍內，綜合運用一切手段，使得資產(chǎn)價值能夠實現(xiàn)變現(xiàn)或者提升的活動。不良資產(chǎn)處置的過程既是風險化解的過程，也是資源重新配置的過程。從事不良資產(chǎn)處置雖然風險高，但是不良資產(chǎn)仍具有回收的價值，只要經(jīng)營得當，便能獲取最大的價值回報。
資產(chǎn)管理公司從事不良資產(chǎn)處置的方式很多，利弊也十分明顯。比較傳統(tǒng)的處置方式基本可以分為：收購處置、訴訟追償、破產(chǎn)清償、呆賬核銷、債權轉讓等，具備具備低成本、易操作、見效快等優(yōu)勢。但是在市場競爭逐漸加劇的大環(huán)境下，很明顯已經(jīng)不能滿足企業(yè)需求，而且這種純粹依靠買賣差價獲取盈利的處置方式，其盈利空間在不斷的變小，因而必須創(chuàng)新業(yè)務模式以適應市場需求變化。下面列舉幾種新型不良資產(chǎn)處置模式：資產(chǎn)重組、債轉股、破產(chǎn)重整以及資產(chǎn)證券化。
1.資產(chǎn)重組
為達成供給側改革的目標，實現(xiàn)過剩產(chǎn)能的市場化出清、低效企業(yè)的高效處置和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的成功轉型升級，有必要運用資產(chǎn)重組手段來實現(xiàn)資源的有效配置。資產(chǎn)重組一般是指通過債務重組、資產(chǎn)抵債或出售、股權轉讓等方式，來實現(xiàn)企業(yè)的債務出清，其中最受青睞的莫過于債務重組。在《關于防范化解融資平臺公司到期隱性債務風險的指導意見》（國辦函（2019）40號文）出臺后，為不良資產(chǎn)行業(yè)化解地方政府隱性債務提供了可操作性路徑，不良資產(chǎn)行業(yè)市場主體可以通過資產(chǎn)收購方式，實現(xiàn)債權人的變更，進而通過債務重組方式，實現(xiàn)對不良資產(chǎn)的真正化解。債務重組的顯著優(yōu)勢就是能加速實現(xiàn)資源調配和企業(yè)的快速自救。在這種模式下，最本質的特質是重新整合了企業(yè)債務。首先根據(jù)債券企業(yè)的具體情況，共同商定更改原先的債務條款，如折讓債務本金利息、延長期限、重新商定利率等。除此以外，提供多樣化的增值服務，如推介協(xié)同資源、引進戰(zhàn)略投資、提供企業(yè)管理咨詢等，從而達到豐富債務重組，盤活不良資產(chǎn)的目的。
2.債轉股
債轉股，是指存在于債權人與債務人之間的債權轉換為股權的行為。本質上而言二者之間的債務關系消滅，轉變?yōu)槌止膳c被持股的股權關系，由原來的還本付息轉變?yōu)榘垂煞旨t。2016年10月10日，國務院印發(fā)了《關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》及《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》，正式提出市場化、法制化債轉股，時隔17年后啟動了新一輪債轉股業(yè)務。債轉股盈利方式包括處置收益、重組收益、分紅收入、投資收益以金融服務收入。在這種模式中，成功與否主要看是否能有效提升債轉股資產(chǎn)證券化率，推動未上市資產(chǎn)價格以及未上市資產(chǎn)評估價值提升。
債轉股模式下根據(jù)主導者不同，又可分為三種模式：
（1）傳統(tǒng)的債轉股模式，這是典型的企業(yè)自救模式債務重組，是企業(yè)在面臨流動性危機和債務壓力時的一種自救行為，由債權債務雙方協(xié)商決定，通過以股抵債、定向增發(fā)等方式償還債務，債務重組完成后債權人變更為股東。在轉股時，如果條件合適，債權人可要求轉為優(yōu)先股，提前鎖定收益率。資產(chǎn)管理公司可以直接通過與企業(yè)協(xié)商重組方案來參與債務重組，但由于主導者是企業(yè)，存在諸多問題，如債權折價、債務人眾多，因此過程相對繁瑣。
（2）金融機構主導的主動型債轉股，目前比較有代表性的是基金模式，即由債轉股實施機構、企業(yè)和社會資金三方共同發(fā)起設立有限合伙基金，由基金入股企業(yè)，通過合伙協(xié)議將基金并入少數(shù)股東權益，用于償還債務。此種模式優(yōu)點非常突出，一般不涉及債權的折價問題，也有利于市場化募集資金，發(fā)起設立基金可以針對不同風險和回報水平，對不同類型的投資者加以隔離和區(qū)分，更易吸引各種風險偏好不同的投資者參與債轉股。同時增強了操作便利性，減少了眾多債權人集體協(xié)商談判折價條款等環(huán)節(jié)。但需要注意的是應在市場化債轉股協(xié)議中明確償還的具體債務，并在資金到位后及時償還債務。此外還應注意其中可能涉及的“明股實債”的法律風險。
（3）混合主導的債轉股，即“股權置換”模式，通過引進戰(zhàn)略投資人，對債務人實施發(fā)股還債后，實現(xiàn)股權對債務的轉換，再由債務人母公司以定增或現(xiàn)金收購等將戰(zhàn)略投資人的股權再置換回來。該模式基于上市公司平臺實施的一種衍生創(chuàng)新模式，合規(guī)性要求更高，同時操作難度更大，耗時更久。
市場化債轉股并無固定模式，現(xiàn)有模式也各有利弊，目前國家在政策導引上也是積極鼓勵該模式創(chuàng)新。因此，在實踐操作中還是應基于“一企一策”的方針，具體情況具體分析，根據(jù)項目情況和模式的特點選擇適用，以期達到收益最大化。
3.破產(chǎn)重整
破產(chǎn)重整是指企業(yè)資不抵債的情況下，按照法定重整程序，實現(xiàn)債務調整和企業(yè)業(yè)務結構整理，從而實現(xiàn)資產(chǎn)價值，徹底解決所有債務。對于一息尚存，仍有潛在償債能力的企業(yè)而言，通過一般意義的司法催收和訴訟仲裁等手段還是比較合適的。而對于資不抵債，完全喪失償債能力，岌岌可危的企業(yè)而言，破產(chǎn)重整顯得尤為重要。但是考慮到很多瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)都有國企背景，如何協(xié)調好各方面的關系，減少矛盾利益沖突，最終達到提高資產(chǎn)債權清償率，提高資源配置效率的目的，也是值得深思的。另外重整中涉及到法院、債務人、管理人（例如律師事務所、會計事務所等），參與者眾多，債務人是否配合、法院的選擇、管理人的資質等問題的考量都是重整過程中實際會面臨的一些問題。因此，在重整過程中要引進創(chuàng)新方式，融入新型的重整方式使企業(yè)徹底解決債務危機，脫離生存困境。同時能激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)新潛力，提高資產(chǎn)配置效率，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構，實現(xiàn)多方利益主體的共贏，更好的達到供給側改革的目標。
4.資產(chǎn)證券化
資產(chǎn)證券化是指資產(chǎn)所有者將資產(chǎn)經(jīng)過一定的組合，使這組資產(chǎn)具有比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，再經(jīng)過增強信用，從而轉換為在金融市場上流動的證券的過程。作為一種新型的不良資產(chǎn)處置模式，其顯著特點在于能有效提高不良資產(chǎn)的流動性和處置效率，同時有望提升資產(chǎn)的價值。但在我國資產(chǎn)證券化仍處于起步階段，規(guī)模和應用范圍比較小。但是在不遠的未來，有望成為盤活不良資產(chǎn)，化解債務風險的有效方式。
資產(chǎn)管理公司參與不良資產(chǎn)證券化的比較常用的兩種模式：一是由商業(yè)銀行直接發(fā)行，資產(chǎn)管理公司參與后續(xù)服務，整個過程完全按照市場化規(guī)則進行定價，因角色不同各自承擔各自的風險；二是由資產(chǎn)管理公司自主發(fā)行，首先對所收購的不良資產(chǎn)進行分類，篩選出有較強變現(xiàn)能力的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，設立SPV，在銀行間債券市場或交易所發(fā)行資產(chǎn)支持證券。通常情況下，資產(chǎn)管理公司持有資產(chǎn)的劣后部分，同時提供諸如差額補足、流動性支持等服務，多方面努力促進外部投資者投資優(yōu)先級份額的資產(chǎn)證券，此外后續(xù)的一系列服務也由其提供。目前有能力，有優(yōu)勢進行這種不良資產(chǎn)證券化操作的是五大AMC。對于一些規(guī)模較小的，甚至于沒有牌照，需要借助其他通道的資產(chǎn)管理公司而言，這種方式難度系數(shù)較大。
在不久的將來，資產(chǎn)證券化無疑將在不良資產(chǎn)處置中占據(jù)一定分量，能填補了很多棘手的、難以處置的空缺，使不良資產(chǎn)處置得以更高效的進行。但就現(xiàn)階段的金融不良資產(chǎn)環(huán)境而言，完全推廣的時機還未成熟，畢竟不良資產(chǎn)證券化的成功實施也依賴于許多條件。更多新型的不良資產(chǎn)處置形式亟待發(fā)掘，不良資產(chǎn)處置道路任重而道遠。
二、資產(chǎn)管理公司處置不良資產(chǎn)的策略建議
1.注重基本面研究，具備另類投行思維
不良資產(chǎn)形成的原因很多，大多是由于產(chǎn)能過剩。當前國內外宏觀環(huán)境復雜，疫情影響持續(xù)存在，各國經(jīng)濟活力明顯下降，國內疫情防控工作成效顯著，經(jīng)濟逐漸回歸正常軌道，但經(jīng)濟處于轉型換擋階段的大前提并沒有改變，部分地方金融機構風險有所暴露。國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員第五十次會議強調，“要不斷加強地方金融機構監(jiān)管，防范化解金融風險”,“支持引導地方金融機構專注主業(yè)，立足本地，回歸本源”，“地方金融機構要完善公司治理，加強風險管理，強化審慎經(jīng)營，不過度追求規(guī)模擴張和發(fā)展速度”等。國內不良資產(chǎn)領域的投資機會預計會顯著增加。但隨之而來的處置難度之大，處置周期之長，處置過程之復雜，都是前所未見，也給參與者帶來了不小的挑戰(zhàn)。資產(chǎn)管理公司作為主要參與者，在熟悉國家政策的同時，尋找符合相關政策的具有發(fā)展前景的產(chǎn)業(yè)，拓展研究其產(chǎn)業(yè)鏈上下游，更多注重對產(chǎn)業(yè)鏈內企業(yè)的基本面研究，以求減少投資收購風險。
此外，隨著國內更深層次的去杠桿和調結構，不良資產(chǎn)行業(yè)出清的速度在顯著加快，市場格局也在不斷的分化。銀河資管加入四大AMC行列，地方持牌機構不斷涌入，非持牌機構期待分一杯羹，外資系也虎視眈眈，總的市場參與主體在不斷壯大。在市場環(huán)境日益復雜，市場競爭日趨激烈的大環(huán)境下，以往簡單的處置方式已經(jīng)難以滿足不良資產(chǎn)處置的需求。未來可能還涉及到上市公司債務重組等方面日趨復雜的不良資產(chǎn)處置問題，如何通過巧妙的參與進來，需要具備另類投行的思維，采取個性化的解決方案，一體化的運作思路，多元化的實施工具，精細化的操作步驟。這樣才能在更大限度的優(yōu)化資源，提升整體收益率。
2.積極把握政策良機，加速推進處置效率
新一輪債轉股業(yè)務的開啟，相比于1999年的第一輪政策性債轉股，更強調市場化。債轉股政策的出臺給不良資產(chǎn)提供了一種有效的處置途徑，同時也是法制化保障。毫無疑問，在政策的加碼下，債轉股將助推供給側改革的進程，也會加速推進不良資產(chǎn)的處置效率。
資產(chǎn)管理公司應該借助于政策東風，結合自身優(yōu)勢資源，大力參與不良資產(chǎn)處置中，助推債務企業(yè)脫離困境，完善資源配置的同時優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構升級。通過債轉股等方式獲得得企業(yè)不良資產(chǎn)，隨后采用各種形式改善企業(yè)經(jīng)營方式，從而逐步實現(xiàn)提升企業(yè)資產(chǎn)價值的目的，最終資產(chǎn)公司通過資產(chǎn)置換、并購、重組和上市方式等退出，實現(xiàn)債務企業(yè)的增值。對于在上市公司債轉股業(yè)務中持有的股份，可以通過二級市場逐步進行減持；對于非上市公司中的股份，退出方式包括其他股東增持、債轉股公司回購和股份轉讓。多樣化的處置方式既滿足多方訴求，也能提升處置效率，加快資金的周轉速度，優(yōu)化不良資產(chǎn)的處置進度。
3.善用新型處置模式，努力提升處置能力
在如今大環(huán)境下，供給側改革不斷深化，“三去一降一補”扎實推進，不良資產(chǎn)處置模式也在不斷的推陳出新。過往簡單的處置模式已經(jīng)不能滿足市場需求，利潤空間被不斷壓縮。正如國家金融與發(fā)展實驗室副主任曾剛在2020年“金融風險防控高峰論壇”上所說，深化金融供給側結構性改革不僅要發(fā)揮AMC盤活資產(chǎn)的功能，更要發(fā)揮其價值發(fā)現(xiàn)的功能，建議從主體、工具、渠道創(chuàng)新方面加大探索，如從政策上鼓勵差異化主體、加快推進不良資產(chǎn)證券化等。
未來，資產(chǎn)管理公司應當具備投行思維，善用新型處置模式，積極的參與到不良資產(chǎn)市場中來。當前不良資產(chǎn)市場形式多樣，除了化解傳統(tǒng)的產(chǎn)能過剩、救助僵尸企業(yè)和問題企業(yè)，及盤活存量不良資產(chǎn)，此外還包含化解區(qū)域性金融風險、處置國企改革進程中所剝離的不良資產(chǎn)，及并購重組等多樣化的金融類和非金融類的不良資產(chǎn)。通過不斷融合各種新型處置模式，有助于縮短資產(chǎn)處置周期，減少處置成本，提升處置能力。通過處置不良資產(chǎn)，資產(chǎn)管理公司發(fā)揮了化解金融風險、維護金融穩(wěn)定、救助問題企業(yè)等重要作用。
三、結束語
簡言之，不良資產(chǎn)處置市場已經(jīng)出現(xiàn)了新的發(fā)展機遇，但是新環(huán)境伴隨著愈發(fā)激烈的同業(yè)競爭。傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)處置模式已經(jīng)不適應市場的變化，單純依靠買賣差價盈利的貿(mào)易型處置方式獲利空間逐漸變小，創(chuàng)新業(yè)務模式應運而生。在未來的不良資產(chǎn)處置市場中，只有緊隨行業(yè)發(fā)展節(jié)奏，同時結合自身優(yōu)勢，持續(xù)創(chuàng)新業(yè)務模式的參與者才能立于不敗之地，分得不良資產(chǎn)處置的一杯羹。
